311 000 créations d’emplois salariés en février et un niveau d’offres qui s’effrite à peine à 1.9 fois le nombre de chômeurs. Le recul du taux de démission signale la poursuite d’une lente modération de l’inflation salariale. Face aux tensions persistantes sur l’emploi, le président de la Federal Reserve ouvre la voie à une hausse des taux de 50 points de base en mars si toutes les données l’exigent.

La sortie de déflation paraît acquise avec un écart au potentiel de croissance éliminé et des anticipations d’inflation élevées. Mais la hausse des salaires piétine en janvier (contre un objectif implicite à plus de 3%) et les premières données de février sont cohérentes avec une stagnation de l’activité.

Les données d’activité sont mitigées (contraction des ventes au détail) et la perspective d’une lutte se prolonge contre l’inflation. Le ré-ancrage progressif des attentes d’inflation témoigne du regain de crédibilité de la BCE.

Des objectifs en deçà des attentes mais qui reflètent la volonté d’éviter une surchauffe avec la réouverture. Déjà, l’activité rebondit fortement.

La dynamique du marché du travail ralentit mais moins qu’initialement estimé avec 44 000 créations d’emplois salariés. Le déficit commercial frôle 13 Mrds € en janvier, dont 1.9 Mrds hors énergie, sur fond de recul des exportations et des importations.

A propos de l'auteur : Jeanne Asseraf-Bitton est responsable de la recherche et stratégie de BFT IM.

Alors que les Etats-Unis et l’Europe subissent un ralentissement assez marqué de leur économie, les pays émergents vont, en effet, bénéficier d’un rebond de leur croissance, tirés par le moteur chinois. La fin de la politique anti-Covid en Chine marque un tournant majeur, facteur d’instabilité certes au premier trimestre, mais qui va ensuite soutenir le rebond économique dans l’Empire du Milieu. La croissance de la Chine devrait ainsi ressortir autour de 5% cette année contre près de 3% en 2022.
Dans ce contexte, les valeurs de croissance cotées dans les marchés émergents pourraient tirer leur épingle du jeu, tirées par la hausse de l’investissement et de la consommation. En Chine, les déséquilibres du secteur immobilier restent présents et doivent inciter les investisseurs à la prudence sur ce secteur. En revanche, ils pourront s’intéresser aux valeurs de consommation ainsi qu’au secteur des énergies renouvelables. Le retour de la croissance chinoise devrait également profiter à d’autres pays émergents comme le Brésil, exportateur de matières premières.

Par ailleurs, la croissance indienne (essor de l’inclusion bancaire, urbanisation croissante, développement d’une classe moyenne) constitue également une thématique porteuse. Plusieurs réformes structurelles mises en place par le premier ministre Narendra Modi, entre 2016 et 2020, portent leurs fruits après avoir posé les bases d’une croissance durable et d’une plus grande transparence de l’activité économique. Un cycle vertueux sur le plan économique s’est mis en place dans le pays, notamment pour faciliter les prêts des établissements bancaires aux entreprises et simplifier le système fiscal.

Outre la croissance indienne et le rebond chinois, nous avons identifié, entre autres, quatre poches structurelles de croissance transversales aux marchés émergents dans leur ensemble : la technologie (cloud, SaaS etc.), le développement durable (véhicules électriques, énergies renouvelables, etc.), la santé (l’augmentation de l’espérance de vie dans les pays émergents soutient la demande d’entreprises répondant aux nouvelles exigences de la population) ainsi que la consommation (essor du e-commerce et des marques locales, etc.).  

Parmi les valeurs qui ont retenu notre attention, mentionnons la banque indienne HDFC, particulièrement bien placée pour capter la hausse de la demande en services bancaires, le géant du commerce en ligne chinois Alibaba, soutenu par la reprise de la consommation et des dépenses publicitaires en Chine. De son côté, la chaîne de pharmacies Raia Drogasil, entreprise brésilienne qui dispose d’un bon « pricing power », un faible endettement et d’un management de qualité continue de gagner des parts de marchés. Enfin, dans le secteur technologique, l’incontournable fabricant taïwanais de semi-conducteurs TSMC présente des niveaux de valorisation toujours attractifs. Après une année 2023 attendue comme difficile à cause d’une baisse de la demande globale, le leader incontesté du secteur devrait à nouveau connaitre une croissance à deux chiffres dès 2024.

A propos de l'auteur : Pierre-Henri Cloarec, CFA, est gérant du fonds Nordea 1 – Emerging Stars Equity chez Nordea Asset Management.

La hausse des prix à la consommation recule à 6.4% l’an au total et 5.6% sur le « cœur ». Hors logement, l’inflation « cœur » montre une modération rassurante à 4% l’an mais la composante logement accélère à +8% l’an ! La baisse attendue des prix de l’immobilier (vu la récession immobilière) est freinée par la pénurie de logements et se répercute avec un long délai, d’où la persistance de la tendance haussière sur la composante logement.

La croissance du 4ème trimestre, plombée par une contribution négative des stocks et un recul de l’investissement, déçoit mais la consommation reprend. En cumul 12 mois à janvier, le solde extérieur se creuse à -21000 Mrds ¥, un record lié aux déficits avec le Moyen-Orient et l’Océanie et à la fonte de l’excédent vis-à-vis de l’Asie. K. Ueda est confirmé à la tête de la Banque du Japon.

Plus de 100 000 nouveaux emplois en janvier, un chômage stable à 3.9% et des salaires fermes à +6.7% l’an sont autant d’éléments venus soutenir les ventes au détail qui affichent un rebond inattendu en janvier. L’inflation semble avoir passé son point haut.

Après le coup de froid sur l’emploi au 4ème trimestre, le taux de chômage recule à 7.2% tiré par un mieux pour les moins de 25 ans et les plus de 50. La remontée des défaillances d’entreprises se poursuit en janvier.

A propos de l'auteur : Jeanne Asseraf-Bitton est responsable de la Recherche et Stratégie de BFT IM.

2022 enregistre une chute historique de plus de 70 % par rapport à 2021. Une baisse qui s'explique en grande partie par la réduction drastique des introductions en bourse aux États-Unis (- 90 % par rapport à 2021), tandis que les marchés européens et britanniques sont restés largement fermés - à l'exception de la cotation historique d'un constructeur automobile de luxe en Allemagne qui a représenté environ deux tiers du produit des introductions en bourse en 2022 en Europe.

Les secteurs dits défensifs, les produits pharmaceutiques et les entreprises du secteur de l’énergie, en particulier renouvelables et les "technologies propres" seront les plus susceptibles d'être en tête de liste pour les introductions en bourse aux États-Unis et en Europe. A condition toutefois que la volatilité se stabilise et que la confiance des investisseurs revienne. 

Tout d’abord, tout porte à croire que la forte hausse des taux en 2022 va peser sur l’économie en 2023. Il est bon de rappeler qu’une hausse des taux ne produit pas d’effets immédiats, mais qu’il faut attendre 6 à 9 mois avant d’en sentir les premiers effets. A ce jour, la plupart des bulles ont explosé (actions, bonds, crypto et immobilier dans certains pays). L’effet « disparition de richesse » est terrible et, avec l’inflation, les consommateurs ont déjà modifié leurs habitudes pour privilégier l’essentiel au superflu. La force de l’emploi dans les pays développés, mais également de la fin de la politique zéro Covid en Chine, devraient permettre d’amortir le recul de la croissance mondiale. Cette dernière risque cependant de tomber légèrement dans le négatif sur un trimestre ou deux. Hélas, ce scénario est le plus délicat à gérer pour les banques centrales qui, de toute façon, privilégieront une récession à une résurgence de l’inflation. Le FMI et la Banque Mondiale prévoient déjà un ralentissement prononcé au premier trimestre.

 

Par ailleurs, les marchés estiment que l’inflation va rapidement retourner vers l’objectif de 2% des banques centrales. Depuis quelques mois, cette tendance tend à se confirmer à mesure que les excès de liquidité ont été sortis du marché. Si l’on part du postulat que l’inflation en viendrait à baisser rapidement, pourquoi devrait-elle s’arrêter à 2% et non à 0%, par exemple ? Pourtant, l’idée la plus probable serait que l’inflation mette plus de temps que prévu à chuter avant de se stabiliser. L’inflation, ça colle comme un vieux sparadrap. On a du mal à s’en débarrasser surtout si les anticipations long terme ne sont plus ancrées à 2%. De plus, certaines matières premières, notamment agricoles, sont bien reparties à la hausse depuis l’été.

De plus, les investisseurs anticipent que les taux vont rapidement décroître, que les banques centrales vont bientôt changer de politique et se mettre à baisser les taux pour soutenir l’économie. Or, d’une part, elles ont toujours affirmé leur volonté de laisser les taux à un niveau élevé et, d’autre part, elles préfèreront une récession à une remontée de l’inflation. Les courbes de taux pourraient se pentifier lentement à mesure que les investisseurs réaliseront que les taux ne vont pas baisser rapidement, comme ils se l’étaient imaginé.

Contrairement à ce qui se profile en ce début d’année avec un marché actions qui s’envole, les résultats des entreprises devraient subir une révision à la baisse ce qui devrait compenser la baisse des cours. Le rapport entre les prix et les résultats, appelé P/E ratio est une mesure de cherté. Les P/E ont nettement baissé en 2022, ils sont dorénavant revenus « à la moyenne ». Cependant, cette révision des résultats à la baisse risque de les faire remonter. De plus, avec la baisse de l’inflation, les marges des entreprises vont être sous pression, ce qui agitera les marchés actions. Les marchés émergents devraient, quant à eux, profiter de la reprise de l’activité en Chine.

L’attractivité des spreads de crédit des émetteurs de qualité

Du côté des obligations à haut rendement, dits « High Yield », les spreads sur ces derniers se sont déjà trop resserrés pour être encore attractifs et seront inévitablement vulnérables en cas de ralentissement économique. A contrario, les obligations Investment Grade ont plus de potentiel compte tenu de leur rendement brut proche de 4% qui en font une alternative intéressante aux obligations d’état.

La fragilité du dollar

Enfin, à mesure que l’on se rapproche de la fin de la hausse des taux le dollar devient de plus en plus vulnérable, et ce, alors que le mouvement de dédollarisation s’accélère. Le mouvement entamé en fin d’année devrait se poursuivre contre le Yen, en profitant du changement de politique monétaire de la banque du Japon.

En conclusion, et face à ces prévisions, il est intéressant de présenter les potentiels risques sur chacun de ces scénarios :

• Risque 1 : Un rebond de l’inflation. Cette éventualité est possible si l’on se réfère à la tendance actuelle sur les matières premières et le difficile retour à la normal des chaînes d’approvisionnement et des échanges mondiaux ;
• Risque 2 : Un risque géopolitique avec, bien sûr, un enlisement et un durcissement potentiel du conflit en Ukraine, ou encore avec la détérioration des relations sino-américaines à propos de Taïwan ;
• Risque 3 : Une hausse trop importante des taux par les banques centrales, ce qui provoquerait un recul de la consommation et une récession plus sévère ;
• Risque 4 : Un dérapage au Japon à la suite de l’abandon du contrôle de la courbe des taux par la banque du Japon.

De nombreux scénarios sont donc à envisager. Hélas le contexte économique est encore trop flou pour permettre une meilleure lecture de ce qui pourrait être à anticiper. C’est pour cela qu’il est primordial de continuer à investir dans des portefeuilles diversifiés pour mitiger les risques et ne pas essayer de « timer » le marché. Il est également essentiel d’épargner régulièrement en gardant à l’esprit qu’investir comporte des risques qui s’atténuent normalement avec l’horizon de placement.

A propos de l'auteur : Philippe de Gouville est CEO et cofondateur d’ISMO.