Powell suggère une possible pause après le relèvement du taux directeur à 5.25%. D’éventuelles hausses futures seront décidées au coup par coup mais pas de baisse en vue. L’impact du durcissement des conditions de crédit, les tensions sur l’emploi et la fragilité des banques régionales (faillite de First Republic le 1er mai) focalisent l’attention de la Fed. Yellen annonce que le gouvernement ne serait financé que jusqu’au 1er juin, plus tôt que prévu.

Lente résorption du ratio offres sur demandes d’emploi à 1.6 en mars, licenciements annoncés en avril sur un niveau élevé, créations d’emploi au-delà des attentes, nouveau plus bas du taux de chômage à 3.4% et hausse des salaires ferme à 4.4% l’an en moyenne.

Les taux sont relevés à 3.25% sur le dépôt par la BCE, niveau jugé insuffisamment restrictif pour juguler l’inflation trop élevée et les pressions salariales. Taux terminal probable à 3.75%-4%. La réduction du bilan s’accentue (pas de décision pour amortir les remboursements TLTRO et fin des réinvestissement APP après juin).

La baisse des ventes au détail s’accentue en mars, la distribution de crédit ralentit, mais le chômage tombe à 6.5%. L’inflation « cœur » reste élevée à 5.6% en avril. En France, dynamisme inattendu de l’emploi avec 42 000 nouveaux emplois salariés privés au 1er trimestre et accélération des salaires à 5.1% l’an.

A propos de l'auteur : Jeanne Asseraf-Bitton est responsable de la Recherche et Stratégie de BFT IM.

Ainsi, nous pensons que le taux maximum de dépôt devrait se stabiliser à 3,5% et qu’une fois atteint ce « plateau », les taux devraient se stabiliser pendant une période relativement longue à ce niveau. Même si l’exercice des prévisions reste extrêmement difficile dans le contexte de volatilité actuel des marchés, nous n’attendons pas de baisse de taux cette année. De son côté, le consensus attend une première baisse dès le début 2024.

Malgré le ralentissement de l’économie qui pourrait contraindre la BCE à adopter une politique monétaire plus accommodante dès cette année, l’inflation devrait, en effet, se maintenir à des niveaux élevés en raison des effets de second tour liés à la hausse des salaires. En outre, le ralentissement attendu ne devrait pas être, dans notre scénario central, d’une ampleur suffisante pour justifier une baisse des taux trop précipitée. Ainsi, le taux d’équilibre de 3,5% nous paraît convenable alors que dans le même temps les prix de l’énergie ont déjà reculé dans des proportions importantes, ne justifiant pas des hausses de taux au-delà de ce niveau. Un élément positif qui va redonner des marges de manœuvre aux acteurs économiques.

Au regard des fondamentaux économiques, la hausse récente des indices boursiers doit toutefois inciter à la prudence. Sur les marchés obligataires, un écartement des spreads est également probable à court terme dans un contexte actuel marqué par l’optimisme des investisseurs, alors même que la BCE a mis fin à sa politique monétaire ultra-accommodante et à ses programmes d’achats d’actifs de type TLTRO.

A propos de l'auteur : Maxime Mura est gérant Taux & Crédit IG chez Swiss Life Asset Managers France.

Les salaires augmentent de l’ordre de 5% par an, même si on a vu une légère décélération récemment. L’économie américaine est nourrie par cette consommation résistante. L’industrie est un peu plus faible et n’a pas vraiment remonté après la tempête récente. C’est l’énergie qui a récemment freiné l’industrie américaine. Enfin, la construction reste faible mais les perspectives des promoteurs s’améliorent. Le secteur devrait contribuer positivement au PIB dans les prochains mois.

Compte tenu de la résilience de l’économie américaine et de la force du marché de l’emploi il est logique que l’inflation mette plus de temps que prévu à retrouver un niveau satisfaisant. La décélération est toujours là et devrait se poursuivre jusqu’à la fin de l’année, mais le rythme risque de se ralentir. La Réserve Fédérale doit surtout surveiller les salaires et l’emploi car elle veut à tout prix éviter l’ancrage d’une boucle prix-salaires. Il lui reste donc du travail à accomplir. Nous restons convaincus que la hausse des taux touche à sa fin mais deux ou trois hausses supplémentaires sont sans doute nécessaires avant une probable stabilisation. L’ampleur de ces hausses est incertaine, entre 25 et 50 points de base par remontée.

L’Europe est dans une situation assez comparable avec une croissance économique plus solide que prévu et une inflation qui fléchit moins vite qu’espéré. L’industrie européenne est en décélération depuis quelques mois mais la reprise récente du secteur automobile en Allemagne laisse augurer une amélioration prochaine. Les services sont toujours en expansion et contribuent positivement à la croissance globale. Sur le front de l’inflation on constate une diffusion plus globale de la hausse des prix, au-delà du simple effet matières premières. La Banque Centrale Européenne se retrouve dans le même dilemme que sa consœur américaine : éviter qu’une inflation structurelle se mette en place sans pour autant provoquer un déclin trop brutal de l’économie. D’où ce sentiment d’hésitation ressenti depuis plusieurs mois. La hausse des taux devrait toutefois, comme aux Etats-Unis, finir son cycle dans le courant de l’été 2023.

La réouverture récente de la Chine commence à impacter positivement l’économie, même si c’est encore un peu tôt pour en mesurer les effets. Les indices PMI rebondissent fortement et les services profitent pleinement du retour de leurs clients. La croissance chinoise bénéficiera indirectement à la croissance mondiale à court terme. En revanche elle pourrait entrainer une hausse prochaine des matières premières et notamment du pétrole. Encore des sujets de réflexion pour les Banques Centrales… Nous n’avons pas modifié récemment nos biais de gestion, avec une certaine prudence sur nos mandats modérés et équilibrés et une montée en puissance progressive sur nos mandats dynamiques.

La hausse des prix à la consommation recule à 6.4% l’an au total et 5.6% sur le « cœur ». Hors logement, l’inflation « cœur » montre une modération rassurante à 4% l’an mais la composante logement accélère à +8% l’an ! La baisse attendue des prix de l’immobilier (vu la récession immobilière) est freinée par la pénurie de logements et se répercute avec un long délai, d’où la persistance de la tendance haussière sur la composante logement.

La croissance du 4ème trimestre, plombée par une contribution négative des stocks et un recul de l’investissement, déçoit mais la consommation reprend. En cumul 12 mois à janvier, le solde extérieur se creuse à -21000 Mrds ¥, un record lié aux déficits avec le Moyen-Orient et l’Océanie et à la fonte de l’excédent vis-à-vis de l’Asie. K. Ueda est confirmé à la tête de la Banque du Japon.

Plus de 100 000 nouveaux emplois en janvier, un chômage stable à 3.9% et des salaires fermes à +6.7% l’an sont autant d’éléments venus soutenir les ventes au détail qui affichent un rebond inattendu en janvier. L’inflation semble avoir passé son point haut.

Après le coup de froid sur l’emploi au 4ème trimestre, le taux de chômage recule à 7.2% tiré par un mieux pour les moins de 25 ans et les plus de 50. La remontée des défaillances d’entreprises se poursuit en janvier.

A propos de l'auteur : Jeanne Asseraf-Bitton est responsable de la Recherche et Stratégie de BFT IM.

La succession de crises ces dernières années a clairement révélé le besoin d’investir massivement : les tensions commerciales sino-américaines ont alerté sur les besoins d’investissements technologiques ; ensuite, la crise Covid et la guerre en Ukraine ont souligné la nécessité d’améliorer notre indépendance stratégique (sur les plans sanitaire, énergétique, alimentaire et militaire) ; enfin, les accidents climatiques ont rappelé l’urgence de la transition environnementale.

La crise sanitaire en mars 2020 a rendu nécessaire d’amplifier les efforts d’investissement réalisés à l’occasion du plan Juncker de 2015 (315 milliards d’euros) et prévus par le programme Invest EU de 2020 (500 milliards d’euros). Le Plan de relance pour l’Europe - Next Generation EU (NGEU) - voit ainsi le jour en juillet 2020 et l’UE convient alors d’investir plus de 800 milliards d’euros pour transformer l’économie européenne. La pièce maîtresse de Next Generation EU est le Fonds de Facilité pour la Reprise et la Résilience (FRR). Pour rappel, cet instrument propose des subventions et des prêts pour soutenir les réformes et les investissements dans les Etats membres de l’UE, dont la valeur totale s’élève à 724 milliards d’euros.

Pour recevoir ces fonds, les Etats doivent élaborer des plans budgétaires décrivant la manière dont ils vont investir, tout en respectant les priorités de l’UE (transition verte et numérique notamment). Le reste des fonds de Next Generation EU – NGEU- (environ 83 milliards d’euros) est versé aux Etats membres par plusieurs programmes dont Invest EU afin de promouvoir l’investissement à moyen terme et de renforcer l’effet de levier. Ce principe de garantie budgétaire pour générer de l’investissement privé a déjà fait ses preuves via le Plan Juncker entre 2015 et 2018 et le relai pris par le programme Invest EU contribuera également à mobiliser des investissements privés en faveur des priorités de l’Union européenne, telles que le pacte  vert et la transition numérique.

Plus concrètement encore, la transmission des fonds européens (FRR) à l’économie réelle en Italie est particulièrement notable. Les dépenses d’investissement sont actuellement 20 points au-dessus de leur niveau d’avant crise Covid (graphe 1). L’Italie est le principal bénéficiaire du FRR avec presque 200 milliards d’euros de dotations (69 mds de subventions et 123 mds de prêts) et la part réservée à l’investissement est dominante (2/3 du montant, graphe 2).

Le plan NGEU associé au budget « classique » à long terme de l’UE de 1 200 milliards d’euros constitue ainsi un paquet inédit de mesures pour relancer l’investissement jamais financé en Europe. Cette dernière dispose ainsi de plus de 2000 milliards d’euros au total sur 5 ans pour reconstruire son économie de l’après-Covid et effectuer l’ensemble des transitions nécessaires à sa transformation.

Notre scénario peu consensuel d’un « boom sur l’investissement » à moyen terme repose donc d’une part sur les montants colossaux mis sur la table par l’UE et d’autre part sur la prise de conscience de l’ensemble des acteurs économiques (Etats, entreprises et banques centrales) de la nécessité d’allonger l’horizon et d’accélérer les transitions et de ce fait d’investir massivement via une impulsion publique.

A propos de l'auteur : Maryse Pogodzinski est économiste chez Groupama AM.